Si allenta la paralisi Covid, ma cresce il rischio politico

• Dopo un agosto vivace per gli asset rischiosi, è probabile che tale rally si attenui. L'aumento di nuove infezioni con l'autunno, un contenuto ritmo di ripresa e diversi rischi politici (elezioni USA, Brexit, tensioni geopolitiche) freneranno la propensione al rischio.  
• Eppure i dati in recupero, l’impegno delle banche centrali, il calo della letalità di Covid-19 e l'ottimismo sui vaccini ancora supportano un leggero sentiment pro-rischio. 
• Manteniamo una prudente sovra-esposizione agli asset rischiosi, incentrata sul credito di alta qualità. Aumenteremo l’approccio pro-ciclico nei portafogli man mano che la paralisi Covid svanirà.

Anche dopo il forte rally del rischio in estate e nonostante la persistente diffusione del Covid-19, l’azionario è progredito rapidamente ad agosto (MSCI World in rialzo di un altro 6,6%), supportato dal recupero dei dati, dagli utili superiori alle attese e dalle speranze circa il vaccino. Lo S&P ha raggiunto nuovi massimi record, trainato dalle aziende tecnologiche. Gli spread del credito si sono ulteriormente compressi, compensando ampiamente il modesto aumento dei rendimenti core sottostanti. Questi trend hanno positivamente ripagato la nostra, cauta, inclinazione al rischio espressa a luglio.

L'aumento di nuovi casi in Europa e le rinnovate restrizioni verso l’autunno ci ricordano che la crisi non è finita. L'epidemia non è ancora del tutto compresa e la stagionalità potrebbe giocare un ruolo. Tuttavia, le nostre preoccupazioni per l'autunno sono semmai leggermente diminuite negli ultimi tempi. Le infezioni globali sembrano aver raggiunto il picco, con i casi negli Stati Uniti in diminuzione. La mortalità è in calo, in parte perché gli ospedali hanno sviluppato protocolli migliori. I vaccini sono attesi sul mercato entro il primo semestre 2021 - un altro vento contrario per un approccio “orso” nell’azionario. Il calo dei tassi di mortalità e maggiori capacità inutilizzate nelle unità di terapia intensiva consentiranno ai governi di evitare blocchi improvvisi.

La ripresa economica è ben fondata anche se, dopo il rimbalzo del terzo trimestre, il suo slancio si attenuerà. Le richieste di disoccupazione negli Stati Uniti stabilmente elevate (ancora oltre 1 milione a settimana) e un calo sorprendente nell’indice PMI europeo di agosto ci ricordano che non siamo nel mezzo di una ripresa a forma di V. Dopo il forte rimbalzo iniziale, le cicatrici economiche guariranno solo gradualmente. 

Le correnti politiche contrarie stanno aumentando, purtroppo. Mentre la guerra commerciale USA / Cina è stata messa in secondo piano, il Presidente USA Trump ha rivolto la sua ira alle principali aziende tecnologiche cinesi (TikTok, WeChat, Huawei). Intanto aumenta l'assertività geopolitica della Cina nel Mar Cinese Meridionale. I negoziati sulla Brexit dovranno essere conclusi entro ottobre e la mancanza di progressi finora suggerisce che l'accordo, se raggiunto, sarà minimalista con un risultato lose-lose. I contrasti tra Turchia e Grecia nel Mediterraneo sembrano sempre più pericolosi.

Anche il rischio politico statunitense sta pesando. Il Congresso rimane ai ferri corti sul nuovo pacchetto fiscale, inclusivo di un maggiore sostegno ai disoccupati scaduto a luglio, mentre l’ordine esecutivo emesso da Trump rappresenta una correzione solo parziale. Le elezioni di novembre possono sfociare in una "ondata blu”, con i democratici vittoriosi sia alla Presidenza che al Congresso, che i mercati temono per i possibili aumenti delle tasse su aziende e famiglie più ricche. Nel peggiore dei casi, Trump potrebbe contestare i risultati, lasciando spazio a settimane di incertezze costituzionali.

Nel complesso, le prospettive per gli asset rischiosi rimangono orientate al rialzo, ma appaiono ora meno ottimistiche. Con l'economia ancora in ripresa e le banche centrali rassicuranti sul sostegno a lungo termine - come emerge dal rinnovamento della strategia di politica monetaria da parte della Fed - i mercati potrebbero ancora beneficiare di un risk sentiment leggermente favorevole, nella persistente ricerca di rendimento. Manteniamo un prudente sovrappeso nel credito, ampiamente grazie al carry, soprattutto nei segmenti più sicuri e nelle scadenze più lunghe. È probabile che i rendimenti core negativi rimangano stabili e offrano poco valore, con la necessità di prestare attenzione al potenziale di irripidimento a 10-30 anni. Manteniamo un leggero sovrappeso nelle azioni e aumenteremo il bias pro-ciclico con il progressivo venire meno della paralisi Covid. Le prospettive a medio termine rimangono fosche per il Dollaro, anche se a breve termine il rally EUR / USD è destinato ad appiattirsi.